伯克希尔·哈撒韦股东信——1997年

伯克希尔·哈撒韦公司

1997年我们的净资产增长了80亿美元，A类和B类股票的每股账面价值均增长了34.1%。过去33年（即自现任管理层接手以来），每股账面价值从19美元增长至25,488美元，年复合增长率24.1%。^[本报告中使用的所有数据均适用于伯克希尔A类股票，它是1996年之前公司唯一的流通股类别的继承者。B类股票拥有相当于A类股票1/30的经济权益。]

鉴于我们34.1%的收益，很容易宣布胜利然后继续前行。但去年的表现并非什么了不起的成就：当股市飙升时——就像1997年那样——任何投资者都可以取得丰厚的回报。在牛市中，人们必须避免像一只趾高气扬的鸭子那样犯错——暴雨倾盆之后得意地嘎嘎叫，以为是自己的划水技术让自己水涨船高。 一只有自知之明的鸭子应该把大雨过后自己的位置与池塘里其他鸭子的位置作比较。

那么1997年我们的鸭子评级如何呢？从表中可以看出，虽然我们去年拼命划水，但那些被动投资于标普500指数的鸭子们几乎涨得和我们一样快。我们对1997年表现的评价是：嘎嘎嘎。

当市场繁荣时，我们往往在与标普指数的比较中处于不利地位。指数不承担任何税务成本，共同基金也不需要，因为它们将所有税务责任转嫁给了持有人。而去年，伯克希尔缴纳或应计了42亿美元的联邦所得税，约为年初净资产的18%。

伯克希尔永远需要缴纳企业所得税，这意味着它需要克服这一拖累才能证明自身存在的价值。显然，查理·芒格——伯克希尔的副董事长兼我的合伙人——和我不可能每年都克服这一劣势。但我们预期长期而言能保持对指数的适度优势，这也是你们衡量我们的标尺。我们不会让你们学芝加哥小熊队球迷的哲学——面对一连串平庸的赛季，他说：“何必生气呢？每个人总会碰上一个糟糕的世纪。”

账面价值的增长当然不是伯克希尔的最终衡量标准。真正重要的是每股内在价值的增长。不过通常情况下，这两个指标大致同步变动，1997年也是如此：在盖可保险（GEICO）井喷式的表现带领下，伯克希尔的内在价值（远超账面价值）几乎以与账面价值相同的速度增长。

如需进一步了解内在价值这个术语，可以参考我们的《所有者手册》，该手册载列了我们与所有者相关的经营原则，是所有伯克希尔股东都应了解的重要信息。

在过去两年的年报中，我们提供了一张查理和我认为对估算伯克希尔内在价值至关重要的表格。在下面更新版的表格中，我们追踪了两个关键的价值组成部分。第一列列出了我们每股持有的投资（包括现金及等价物），第二列显示伯克希尔运营业务的每股税前利润（扣除所有利息和公司费用，但在购买溢价摊销调整之前），同时不包括第一列所列投资产生的股息、利息和资本利得。实际上，这两列展示的是假设伯克希尔被拆分为两个部分——一个实体持有投资，另一个运营所有业务并承担全部公司费用——的样子。

年份	每股投资	每股税前利润（不含投资收入）
1967	41美元	1.09美元
1977	372美元	12.44美元
1987	3,910美元	108.14美元
1997	38,043美元	717.82美元

那些忽视我们38,000名员工对公司贡献、简单地将伯克希尔视为一家事实上的投资公司的评论家们，应该好好研究第二列的数字。我们在1967年进行了第一笔企业收购，此后我们的税前经营利润从100万美元增长到了8.88亿美元。此外，如前所述，在这个计算中，我们将伯克希尔的全部公司费用——660万美元的管理费用、6,690万美元的利息和1,540万美元的股东指定捐款——全部归入经营业务，尽管其中一部分同样可以归入投资业务。

以下是两个部分按十年计算的增长率：

截止十年	每股投资	每股税前利润（不含投资收入）
1977	24.6%	27.6%
1987	26.5%	24.1%
1997	25.5%	20.8%
1967-1997年度增长率	25.6%	24.2%

1997年，我们业务的两个部分都以令人满意的速度增长：投资每股增长9,543美元，增幅33.5%；经营利润每股增长296.43美元，增幅70.3%。但有一个重要的提醒：由于我们在巨灾保险业务上运气不错（后文将讨论），加上盖可保险的承保利润远超我们大多数年份的预期水平，1997年的经营利润远好于我们的预期，也超出了我们对1998年的展望。

我们在投资和运营两方面的增长速度未来肯定会下降。对于任何配置资本的人来说，没有什么比成功消退得更快了。我自己的经历就说明了这一点：1951年我在哥伦比亚大学上本杰明·格雷厄姆的课时，一个给我带来10,000美元收益的想法就能将我当年的投资业绩提高整整100个百分点。如今，一个为伯克希尔带来5亿美元税前利润的想法只为我们的业绩贡献一个百分点。难怪我在1950年代的年度回报率比此后任何十年都高出将近三十个百分点。查理的经历也类似。我们那时并不更聪明，只是规模更小。以我们现在的规模，我们取得的任何业绩优势都将是微小的。

不过，我们已经配置了资本的企业——无论是全资运营子公司还是被动投资的公司——都有着极好的长期前景，这将帮助我们。我们还有幸拥有一支能力和专注度无人能及的管理层队伍。这些高管大多富有，不需要伯克希尔的薪酬来维持生活方式。他们的动力源自成就的喜悦，而非名望或财富。

虽然我们对已拥有的资产感到满意，但对未来投入新资金的前景并不乐观。无论是企业还是股票，价格都很高。这并不意味着它们的价格会下跌——对此我们完全没有看法——但这确实意味着，当我们投入新资金时，能获得的预期收益相对较少。

在这种情况下，我们试图保持泰德·威廉姆斯式的纪律。在他的著作《击球的科学》中，泰德解释说他把好球区划分成77个小格，每个格子只有一个棒球大小。只对落在”最佳”格子的球挥棒，他知道自己的击球率可以达到.400；如果去够”最差”位置——好球区外角偏低的球——他的击球率会降至.230。换言之，等待那个绝佳的肥球意味着进入名人堂；胡乱挥棒则意味着被送进小联盟。

即使那些商业”投球”落在好球区内，我们现在看到的也只是擦着外角低位飞过。如果我们挥棒，就会被锁定在低回报中。但如果我们让今天所有的球都飞过，也不能保证下一个球会更合我们的口味。也许过去的低廉价格才是异常现象，而非今天的高价格。与泰德不同的是，即使我们放过三个勉强落在好球区的球，我们也不会被三振出局；尽管如此，就这样日复一日地站在那里，把球棒扛在肩上，也不是我所喜欢的乐趣。

非常规投资

当我们找不到最心仪的投资——一家经营出色、定价合理、经济效益优秀的企业时——我们通常选择将新资金投入最高品质的极短期工具。不过有时，我们也会涉足其他领域。显然，我们相信所做的另类投资获利的可能性大于亏损的可能性。但我们也认识到，它们不具备以有吸引力的价格买到一家优秀企业时那种盈利的确定性。找到那种机会，我们知道一定会赚钱——唯一的问题是何时。而对于另类投资，我们认为会赚钱，但也承认有时会遭受损失，偶尔还是相当大的损失。

到年底，我们有三个非传统头寸。第一个是1,400万桶石油的衍生品合约，这是我们在1994-95年建立的4,570万桶仓位的剩余部分。3,170万桶的合约已在1995-97年间结算，为我们带来了约6,190万美元的税前收益。剩余合约将在1998年和1999年到期。截至年底，这些合约的未实现收益为1,160万美元。会计准则要求大宗商品头寸按市价记账。因此，我们的年度和季度财务报表都反映了这些合约中任何未实现的盈亏。当我们建立合约时，远期交割的石油价格似乎被适度低估了。但在今天，我们对其吸引力没有看法。

我们第二个非传统头寸是白银。去年，我们购买了1.112亿盎司白银。按市价计算，这一头寸为我们在1997年产生了9,740万美元的税前收益。从某种意义上说，这是对过去的回归：三十年前，我买入白银是因为预见到美国政府将取消银本位。从那以后，我一直关注着白银的基本面但未曾持有。近年来，白银库存大幅下降，去年夏天查理和我判断需要更高的价格才能在供需之间建立平衡。值得注意的是，通胀预期在我们对白银价值的计算中不起任何作用。

最后，年底时我们最大的非传统头寸是按摊销成本计46亿美元的美国国库零息长期债券。这些证券不支付利息，而是以折价购买的方式为持有人提供回报——这种特性使其市场价格对利率变动非常敏感。如果利率上升，持有零息债券会损失惨重；如果利率下降，则收益可观。由于1997年利率下降，到年底我们在零息债券上的未实现税前收益为5.988亿美元。因为我们按市价记账，这笔收益已反映在年底的账面价值中。

购买零息债券而非持有现金等价物，让我们冒着看起来非常愚蠢的风险：像这样基于宏观判断的投资，成功的概率永远不可能接近100%。然而，你们付给查理和我报酬，是让我们运用最佳判断——而不是避免尴尬——我们偶尔会在认为胜算在我们这边时做出非常规的举动。当我们搞砸的时候，请善意地想想我们。和克林顿总统一样，我们会与你感同身受：芒格家族超过90%的净资产在伯克希尔，巴菲特家族则超过99%。

我们如何看待市场波动

一个小测验：如果你打算一辈子都吃汉堡包，而你又不是养牛的，你希望牛肉价格更高还是更低？同样，如果你时不时要买辆车但不是汽车制造商，你希望车价更高还是更低？这些问题当然不言自明。

但现在是期末考试：如果你预计在未来五年内将是净储蓄者，你应该希望这期间的股市更高还是更低？许多投资者在这个问题上搞错了。尽管他们在未来许多年都将是股票的净买入者，但他们在股价上涨时欢欣鼓舞，在股价下跌时沮丧不已。实际上，他们是在为即将购买的”汉堡包”涨价而高兴。这种反应毫无道理。只有那些近期将要卖出股票的人才应该为股价上涨而高兴。未来的买家应该更希望股价下跌。

对于不打算卖出的伯克希尔股东来说，选择更加明确。首先，即使我们的股东花掉了个人赚到的每一分钱，他们也在自动储蓄：伯克希尔通过留存全部利润替他们”储蓄”，然后用这些储蓄购买企业和证券。显然，我们买入的价格越低，我们股东这个间接储蓄计划就越有利。

此外，通过伯克希尔，你们持有那些持续回购自身股票的公司的大量股权。这些回购计划给我们带来的好处随着价格下降而增加：当股价低迷时，被投资公司花在回购上的资金比股价较高时能更大比例地增加我们在该公司的持股。例如，可口可乐、华盛顿邮报和富国银行过去在极低价格时进行的回购，给伯克希尔带来的好处远大于它们今天在较高价格下进行的回购。

每年年底，伯克希尔约97%的股份由年初持有的同一批投资者所有。这使他们成为储蓄者。因此，当市场下跌、使我们和我们的被投资公司能够更有利地配置资金时，他们应该感到高兴。

所以，当你看到标题说”投资者因市场下跌而亏损”时，请微笑吧。在心中把它改成”撤资者因市场下跌而亏损——但投资者获益”。虽然写文章的人经常忘记这个道理，但每一个卖家都对应一个买家，伤害一方的必然有利于另一方。（正如高尔夫比赛中人们说的：“每一个推杆都会让某人高兴。”）

我们在1970年代和1980年代从许多股票和企业的低估价格中获益匪浅。那些对短期投资客不友好的市场，对那些安家落户的长期投资者却十分友好。近年来，我们在那些年代所做的投资得到了验证，但我们几乎找不到新的机会。在作为企业”储蓄者”的角色中，伯克希尔持续寻找合理配置资本的方式，但可能还需要一段时间才能找到真正让我们兴奋的机会。

保险业务——概述

然而，真正让我们兴奋的是保险业务。盖可保险（GEICO）正在腾飞，我们预计它将继续如此。在详述此事之前，让我们先讨论”浮存金”以及如何衡量其成本。除非你理解这个主题，否则不可能对伯克希尔的内在价值做出明智的判断。

首先，浮存金是我们持有但不拥有的资金。在保险运营中，浮存金之所以产生，是因为保费在赔付之前先行收取，这个时间间隔有时长达数年。在此期间，保险公司可以将这些资金进行投资。通常，这种愉快的活动伴随着一个不利面：保险公司收取的保费通常不足以覆盖最终必须支付的赔款和费用。这使其产生”承保亏损”，即浮存金的成本。如果一家保险企业的浮存金长期成本低于通过其他途径获取资金的成本，那么它就是有价值的。但如果浮存金成本高于市场利率，这项业务就不值得经营。

这里需要提出一个警告：由于赔付成本必须基于估算，保险公司在计算承保结果方面有极大的自由裁量空间，这使得投资者很难计算一家保险公司的真实浮存金成本。估算误差——通常是无心的，但有时并非如此——可能十分巨大。这些误算的后果会直接流入利润表。有经验的观察者通常能发现大规模的准备金计提错误，但普通公众通常只能接受所呈现的数字，有时我对那些知名审计机构默认认可的数字感到惊愕。至于伯克希尔，查理和我在向你们呈报承保结果时尽量保守，因为我们发现保险业的意外几乎都是不愉快的。

如下表所示，伯克希尔的保险业务一直是巨大的赢家。在这张表中，我们通过加总损失准备金、损失调整准备金、再保险假定持有资金和未赚保费准备金，再减去代理人余额、预付获取成本、预付税款和与假定再保险相关的递延费用来计算浮存金——相对于保费规模，我们产生的浮存金金额异常之多。我们的浮存金成本由承保亏损或利润决定。在那些我们有承保利润的年份——比如过去连续五年——我们的浮存金成本为负，实际上等于人们付钱让我们持有资金。

年份	承保盈亏（百万美元）	近似平均浮存金（百万美元）	资金成本率	年末长期国债收益率
1967	盈利	17.3	低于零	5.50%
1968	盈利	19.9	低于零	5.90%
1969	盈利	23.4	低于零	6.79%
1970	0.37	32.4	1.14%	6.25%
1971	盈利	52.5	低于零	5.81%
1972	盈利	69.5	低于零	5.82%
1973	盈利	73.3	低于零	7.27%
1974	7.36	79.1	9.30%	8.13%
1975	11.35	87.6	12.96%	8.03%
1976	盈利	102.6	低于零	7.30%
1977	盈利	139.0	低于零	7.97%
1978	盈利	190.4	低于零	8.93%
1979	盈利	227.3	低于零	10.08%
1980	盈利	237.0	低于零	11.94%
1981	盈利	228.4	低于零	13.61%
1982	21.56	220.6	9.77%	10.64%
1983	33.87	231.3	14.64%	11.84%
1984	48.06	253.2	18.98%	11.58%
1985	44.23	390.2	11.34%	9.34%
1986	55.84	797.5	7.00%	7.60%
1987	55.43	1,266.7	4.38%	8.95%
1988	11.08	1,497.7	0.74%	9.00%
1989	24.40	1,541.3	1.58%	7.97%
1990	26.65	1,637.3	1.63%	8.24%
1991	119.59	1,895.0	6.31%	7.40%
1992	108.96	2,290.4	4.76%	7.39%
1993	盈利	2,624.7	低于零	6.35%
1994	盈利	3,056.6	低于零	7.88%
1995	盈利	3,607.2	低于零	5.95%
1996	盈利	6,702.0	低于零	6.64%
1997	盈利	7,093.1	低于零	5.92%

自1967年进入保险业务以来，我们的浮存金以年复合增长率21.7%增长。更好的是，它没有花费我们一分钱，事实上还为我们赚了钱。这里存在一个会计上的讽刺：虽然我们的浮存金在资产负债表上显示为负债，但它对伯克希尔的价值实际上比同等金额的净资产更大。

几份大型合同到期将导致我们的浮存金在1998年第一季度下降，但我们预计长期来看它将大幅增长。我们还相信，我们的浮存金成本将继续保持在非常有利的水平。

巨灾再保险

然而，我们的浮存金成本偶尔会急剧攀升。这将因为我们大量参与巨灾再保险业务，而这种业务天生是所有保险业务中最具波动性的。在这项业务中，我们向保险和再保险公司出售保单，这些公司购买保单是为了在巨大灾难来袭时限制其损失。伯克希尔是精明买家的首选市场：当”大灾”来临时，巨灾再保险承保公司的财务实力将受到考验，在这方面伯克希尔无人能及。

由于真正的重大灾难是罕见事件，我们的巨灾再保险业务可以预期在大多数年份显示可观的利润——但偶尔会录得巨额亏损。换言之，我们巨灾业务的吸引力需要很多年才能衡量。但你必须明白，巨灾业务中真正可怕的年份不是一种可能性——而是一种必然性。唯一的问题是它何时到来。

去年，我们在巨灾业务上非常幸运。全世界没有发生造成巨额保险损失的灾难，因此我们收到的几乎所有保费都直接流入了底线利润。然而，这个令人愉快的结果也有其阴暗面。许多”无辜”的投资者——即依赖销售人员的推介而非自身的承保知识——通过购买所谓的”巨灾债券”进入了再保险市场。不过，这个名称中的第二个词是奥威尔式的误称：真正的债券要求发行人付款；而这些”债券”实际上是将有条件的付款义务强加给购买者的合约。

这种曲折的安排之所以产生，是因为合约的推销者希望规避法律——这些法律禁止未经州政府许可的实体承保保险。对推销者来说，一个附带好处是，将保险合约称为”债券”可能还会让不成熟的买家以为这些工具的风险远低于实际水平。

如果这些合约定价不当，将存在真正过大的风险。然而，巨灾保险有一个有害的特点，使得即使是严重的错误定价也可能在很长时间内不被发现。例如，考虑掷两个骰子掷出12的概率——1/36。现在假设骰子每年掷一次；你，作为”债券购买者”，同意在出现12时支付5,000万美元；而你为”承保”这个风险每年收取100万美元的”保费”。这意味着你大幅低估了风险。但你可能连续多年都以为自己在赚钱——而且是轻松钱。实际上有75.4%的概率你能撑过十年而不用付出一分钱。然而，最终你会破产。

在这个骰子的例子中，概率容易计算。涉及超级飓风和地震的计算则必然模糊得多，我们在伯克希尔能做到的极限是估算此类事件的概率区间。精确数据的缺乏，加上此类灾难的罕见性，正中推销者的下怀——他们通常会聘请一位”专家”来为潜在的债券购买者提供关于损失概率的建议。这位专家自己不掏一分钱。相反，他预先收取一笔费用，无论其预测多么不准确，这笔钱都永远归他。不出意料：当赌注很大时，总能找到一位专家来确认——回到我们的例子——掷出12的概率不是1/36，而更像是1/100。（公平地说，我们应该补充，这位专家可能确实相信自己的概率是对的，这使他不那么可恶——但更加危险。）

“投资者”资金涌入巨灾债券——这个名字可能真的会名副其实——已经导致巨灾再保险价格大幅下降。因此，我们将在1998年减少承保业务量。不过，我们有一些大型多年期合同仍在执行中，这将缓和下降幅度。其中最大的两份是我们在去年年报中描述的保单——一份承保佛罗里达州的飓风风险，另一份与加州地震局签订、承保该州的地震风险。我们的”最坏情况”损失仍约为6亿美元税后，即加州地震局保单的最大赔付。虽然这一损失潜力听起来很大，但仅占伯克希尔市值的约1%。事实上，如果我们能获得合适的价格，我们愿意大幅增加”最坏情况”的敞口。

我们的巨灾再保险业务是由阿吉特·贾恩从零开始发展起来的，阿吉特在其他许多方面也为伯克希尔的成功做出了贡献。阿吉特既有拒绝定价不足业务的纪律，也有发现其他机会的想象力。简而言之，他是伯克希尔的重要资产之一。无论阿吉特选择哪个职业，他都会是明星；幸运的是，他热爱保险。

保险业务——盖可保险（1-800-555-2756）及其他直保业务

去年我写了关于盖可保险托尼·奈斯利出色管理能力的文章。如果我当时知道他在1997年会带来什么样的成绩，我会搜肠刮肚寻找更高级的赞美之词。托尼现年54岁，在盖可保险已工作36年，去年是他最好的一年。作为CEO，他向盖可大家庭的每一个成员传递了愿景、活力和热情——将他们的目光从已取得的成就提升到可以取得的成就。

我们通过两个指标衡量盖可保险的表现：第一，自愿保单（即不包括州政府分配给我们的保单）的净增数量；第二，“成熟”汽车业务的盈利能力——即已跟随我们超过一年、已过了初始获取成本导致亏损期的保单。1996年，在保业务增长了10%，我当时告诉你们我有多高兴，因为这个增速远超过去二十年的任何水平。然后，1997年增长跃升至16%。

以下是过去五年的新业务和在保数据：

年份	新增自愿汽车保单	自愿汽车在保保单
1993	354,882	2,011,055
1994	396,217	2,147,549
1995	461,608	2,310,037
1996	617,669	2,543,699
1997	913,176	2,949,439

当然，如果在承保方面掉以轻心，任何保险公司都能快速增长。但盖可保险当年的承保利润率高达保费的8.1%，远超其平均水平。事实上，这个比例高于我们所期望的水平：我们的目标是将低成本运营的大部分好处传递给客户，将承保利润控制在4%左右。考虑到这一点，我们在1997年小幅降低了平均费率，今年可能会再次下调。当然，我们的费率调整因投保人及其居住地而异；我们力求对每位驾驶员收取恰当反映其赔付预期的费率。

盖可并非当前唯一取得良好业绩的汽车保险公司。去年，全行业录得了远好于预期且不可持续的利润。激烈的竞争将很快大幅压缩利润率。但这正是我们欢迎的发展：长期来看，严酷的市场有利于低成本运营商，而这正是我们目前的定位以及我们打算保持的定位。

去年我告诉你们，盖可保险的员工们获得了创纪录的16.9%利润分享贡献，并解释了两个简单的变量决定了分享金额：保单增长和成熟业务的盈利能力。我还解释说，1996年的表现非同寻常，以至于我们不得不扩大标示可能支付金额的图表范围。这个新版图表没能撑过1997年：我们再次扩大了图表的边界，向10,500名员工发放了相当于基本薪酬26.9%的利润分享贡献，即7,100万美元。此外，同样这两个变量——保单增长和成熟业务的盈利能力——也决定了我们向数十位高管（从托尼开始）发放的现金奖金。

在盖可保险，我们的薪酬方式对股东和管理层都合理。我们发放的是功绩勋章，而非彩票：伯克希尔的任何子公司都不将薪酬与我们的股票价格挂钩，因为员工无法以任何有意义的方式影响股价。相反，我们将奖金与每个业务单元的经营业绩挂钩，这是各单元员工的直接成果。当业绩出色时——就像盖可保险那样——查理和我最享受的事情莫过于开出一张大额支票。

盖可保险的承保利润率可能在1998年下降，但公司的增长可能会加速。我们正准备踩下油门：盖可1998年的营销支出将突破1亿美元，比1997年增加50%。我们今天的市场份额仅为3%，这个渗透率在未来十年应该会大幅提升。汽车保险行业规模巨大——年保费规模约1,150亿美元——数以千万计的驾驶员如果转投我们可以节省大笔保费。

在1995年的年报中，我描述了你我欠洛里默·戴维森的巨大恩情。1951年初的一个星期六，他耐心地向我——一个不请自来、不打招呼就出现在盖可保险总部的20岁年轻人——讲解了盖可及其行业的方方面面。戴维后来成为公司的CEO，47年来一直是我的朋友和导师。盖可保险为伯克希尔带来的巨大回报，若非他的慷慨与智慧，是不可能实现的。事实上，如果没有遇到戴维，我可能永远无法深入理解保险领域的全貌，而保险多年来在伯克希尔的成功中扮演了如此关键的角色。

戴维去年满95岁了，旅行对他来说已经很困难。不过，托尼和我希望能说服他出席我们的年度股东大会，让股东们能够亲自向他表达对伯克希尔重要贡献的感谢。祝我们好运。

虽然规模远小于盖可保险，但我们其他的直保业务去年的总体表现同样令人惊叹。国民保险传统业务的承保利润率为32.9%，并且一如既往地产生了相对于保费规模而言大量的浮存金。过去三年，由唐·沃斯特管理的这一业务板块的利润率为24.3%。由罗德·埃尔德雷德管理的本州业务录得了14.1%的承保利润率，尽管它继续承担地域扩张带来的费用。罗德的三年记录是惊人的15.1%。由布拉德·金斯特勒在加利福尼亚经营的伯克希尔工人补偿业务在困难的环境下仅录得了小额承保亏损；其三年承保记录为正1.5%。约翰·凯泽在中央州保险创下了新的业务量纪录，同时实现了可观的承保利润。在堪萨斯银行家担保，唐·陶尔完全没有辜负我们在1996年收购该公司时对他的高度期望。

这五项业务合计录得了15.0%的承保利润率。两位唐先生、罗德、布拉德和约翰为伯克希尔创造了巨大的价值，我们相信未来还会有更多。

已报告利润的来源

下表显示伯克希尔已报告利润的主要来源。在此列示中，购买溢价摊销不分配给具体适用的业务，而是汇总单独列示。这种方式让你看到我们各项业务如果没有被我们收购会如何报告利润。我们认为，这种列示方式对投资者和管理者来说比按照公认会计准则（GAAP）要求将购买溢价分摊至各业务的方式更为有用，因为GAAP要求将购买溢价逐项计入各业务。当然，我们在表中显示的总利润与经审计财务报表中的GAAP总计完全一致。

（百万美元）	1997税前利润	1996税前利润	1997伯克希尔所占税后净利润	1996伯克希尔所占税后净利润
经营利润：
保险集团：承保——巨灾再保险	283.0	167.0	182.7	107.4
保险集团：承保——其他再保险	(155.2)	(174.8)	(100.1)	(112.4)
保险集团：承保——盖可保险	280.7	171.4	181.1	110.2
保险集团：承保——其他直保	52.9	58.5	34.1	37.6
保险集团：净投资收入	882.3	726.2	703.6	593.1
布法罗新闻报	55.9	50.4	32.7	29.5
金融业务	28.1	23.1	18.0	14.9
飞安国际	139.5	3.1^(1)	84.4	1.9^(1)
家居用品	56.8^(2)	43.8	32.2^(2)	24.8
珠宝	31.6	27.8	18.3	16.1
斯科特·费策（不含金融业务）	118.9	121.7	77.3	81.6
喜诗糖果	58.6	51.9	35.0	30.8
鞋业集团	48.8	61.6	32.2	41.0
购买溢价摊销	(104.9)	(75.7)	(97.0)	(70.5)
利息费用^(3)	(106.6)	(94.3)	(67.1)	(56.6)
股东指定捐款	(15.4)	(13.3)	(9.9)	(8.5)
其他	60.7	73.0	37.0	42.2
经营利润合计	1,715.7	1,221.4	1,194.5	883.1
投资出售资本利得	1,111.9	2,484.5	707.1	1,605.5
所有实体总利润	2,827.6	3,705.9	1,901.6	2,488.6

^(1) 自1996年12月23日收购之日起。 ^(2) 包括1997年7月1日起的星辰家具。 ^(3) 不含金融业务的利息费用。

总体而言，我们的运营业务继续表现卓越，远超行业水平。我们尤其高兴的是，赫尔兹伯格钻石店在令人失望的1996年之后利润有所改善。赫尔兹伯格的CEO杰夫·科门特在1997年初果断采取措施，使公司在关键的圣诞季获得了真正的增长势头。今年初，销售同样保持强劲。

普通观察者可能无法体会我们许多业务的表现有多么非凡：如果将布法罗新闻报或斯科特·费策的利润历史与其上市同行相比较，其表现似乎并不突出。但大多数上市公司留存三分之二或更多的利润用于企业增长。相比之下，伯克希尔的这些子公司将100%的利润上缴给母公司，用于我们的增长。

实际上，上市公司的记录反映了留存利润的累积效益，而我们运营子公司的记录并没有这样的加成。然而，随着时间推移，这些子公司上缴的利润已在伯克希尔其他地方创造了真正巨大的盈利能力。仅布法罗新闻报、喜诗糖果和斯科特·费策就向我们支付了18亿美元，而这些资金已被我们有效地配置到了其他地方。我们对它们的管理层所欠的感激，远不止表格中列出的那些利润数字。

透视盈余

已报告利润只是伯克希尔经济进步的一个不完善衡量指标，部分原因在于上表中的数字仅包括我们从被投资公司收到的股息——尽管这些股息通常只占归属于我们所有权的利润的一小部分。但我们并不介意这种资金分配方式，因为总体而言，我们认为被投资公司的未分配利润对我们的价值更大于已分配的部分。原因很简单：我们的被投资公司往往有机会以高回报率再投资利润。既然如此，我们为什么要希望它们分配出来呢？

不过，为了描绘出比已报告利润更接近伯克希尔经济现实的图景，我们采用了”透视盈余”的概念。按照我们的计算，它包括：（1）前一节所报告的经营利润，加上；（2）我们在主要被投资公司留存经营利润中应占的份额——根据GAAP会计准则，这些利润不会反映在我们的报表利润中，再减去；（3）如果这些被投资公司的留存利润以股息形式分配给我们，伯克希尔需要缴纳的税收。在此处统计”经营利润”时，我们剔除了购买溢价摊销调整、资本利得以及其他重大非经常性项目。

下表列出了我们1997年的透视盈余，但我要提醒你们，这些数字只能是近似值，因为它们基于许多主观判断。（这些被投资公司支付给我们的股息已包含在前文第11页的经营利润明细中，主要列在”保险集团：净投资收入”项下。）

伯克希尔主要被投资公司	伯克希尔的近似持股比例（年底）	伯克希尔所占的未分配经营利润（百万美元）
美国运通	10.7%	161
可口可乐	8.1%	216
迪士尼	3.2%	65
房地美	8.6%	86
吉列	8.6%	82
华盛顿邮报	16.5%	30
富国银行	7.8%	103
		---
伯克希尔应占主要被投资公司未分配利润合计		743
对上述未分配利润的假设税收^(1)		（105）
伯克希尔已报告的经营利润		1,292
		---
伯克希尔透视盈余合计		1,930

^(1) 使用的税率为14%，即伯克希尔对所收股息适用的税率。

1997年的收购

1997年，我们同意收购星辰家具和国际冰雪皇后（后者在1998年初完成交割）。两家企业完全符合我们的标准：业务可以理解、经济效益优秀、由杰出的管理者经营。

星辰家具的交易有一段有趣的来历。每当我们涉足一个行业而我不熟悉其领先企业时，我总会问新合伙人：“家里还有没有像你们这样的？“因此，1983年收购内布拉斯加家具城时，布鲁金家族告诉我全国还有三家出色的家具零售商。但当时没有一家待售。

许多年后，伊尔夫·布鲁金得知R.C.威利家居的CEO比尔·蔡尔德——那三家推荐企业之一——可能有兴趣合并，我们随即促成了在1995年年报中描述的交易。我们对这次合作非常满意——比尔是完美的合伙人。此外，当我们向比尔询问行业中的杰出者时，他给出了布鲁金家族给我的另外两个名字中还剩下的，其中之一就是休斯顿的星辰家具。但时间过去了，两家都没有出售的迹象。

然而，在去年年度股东大会前的那个周四，所罗门公司的鲍勃·德纳姆告诉我，星辰家具长期的控股股东和CEO梅尔文·沃尔夫想要交谈。在我们的邀请下，梅尔文来到了股东大会，并利用在奥马哈的时间确认了他对伯克希尔的好感。与此同时，我查看了星辰的财务数据，所见令人满意。

几天后，梅尔文和我在纽约见面，在短短两小时的会谈中达成了交易。与布鲁金家族和比尔·蔡尔德的交易一样，我不需要检查租约、拟定雇佣合同等等。我知道我面对的是一个正直的人，这就够了。

虽然沃尔夫家族与星辰家具的渊源可以追溯到1924年，但在梅尔文和他妹妹雪莉·图明于1962年接手之前，企业一直经营得很艰难。如今星辰运营着12家门店——10家在休斯顿，奥斯汀和布莱恩各一家——不久还将进军圣安东尼奥。如果星辰在十年后的规模是现在的数倍，我们不会感到惊讶。

这里有一个故事，说明梅尔文和雪莉是什么样的人：当他们向员工宣布出售消息时，同时宣布星辰将向那些帮助他们取得成功的人发放巨额特别奖金——然后将”那些人”定义为企业中的每一个人。根据交易条款，为这笔分配买单的是梅尔文和雪莉的钱，而非我们的。查理和我最爱与这样的人成为合伙人。

星辰家具的交易于7月1日完成。此后几个月，我们见证了星辰本已出色的销售和利润增长进一步加速。梅尔文和雪莉将出席年度股东大会，我希望你们有机会认识他们。

下一个收购：国际冰雪皇后。冰雪皇后在23个国家运营着5,792家门店——几乎全部由加盟商经营——此外还特许经营409家Orange Julius和43家Karmelkorn。在190个地点，“甜品中心”提供三种产品的某种组合。

冰雪皇后多年来经历了坎坷的历史。1970年，一个由约翰·穆蒂和鲁迪·路德领导的明尼阿波利斯团队接管了公司。新管理层接手的是一堆混乱的加盟协议和一些不明智的融资安排，这些使公司处于岌岌可危的境地。在随后的岁月里，管理层理顺了运营、将餐食服务扩展到更多地点，并总体上建立了一个强大的组织。

去年夏天路德先生去世，这意味着他的遗产需要出售股票。一年前，威廉·布莱尔公司的迪克·基普哈特将我介绍给了约翰·穆蒂和冰雪皇后的CEO迈克·沙利文，两人都给我留下了深刻印象。因此，当我们有机会与冰雪皇后合并时，我们参照飞安国际收购的模式提出了方案，给予拟出售的股东选择现金或市值略低的伯克希尔股票的权利。通过倾斜对价结构，我们鼓励持有人选择现金——这是我们远为偏好的支付方式。即便如此，也只有45%的冰雪皇后股份选择了现金。

查理和我在这笔交易中算是带了一点产品专业知识：他数十年来一直光顾明尼苏达州卡斯湖和比米吉的冰雪皇后门店，我在奥马哈也是常客。可以说，我们是把钱花在嘴巴上了。

一段坦白

我提到过我们强烈偏好在收购中使用现金而非伯克希尔股票。看看我们的历史记录就知道原因：如果你将我们所有纯以股票进行的合并加在一起（不包括与两家关联公司——多元零售公司和蓝筹印花公司的交易），你会发现我们的股东比我不做那些交易时的处境略差。虽然说出这话让我心痛，但当我发行股票时，确实让你们亏了钱。

有一点必须说清楚：这种代价的产生不是因为卖方以任何方式误导了我们，也不是因为他们此后未能勤勉和出色地管理。恰恰相反，卖方在我们谈判交易时完全坦诚，此后也一直充满干劲和成效。

相反，我们的问题在于我们拥有一个真正卓越的企业集合，这意味着用其中一部分去换取新的东西几乎永远没有意义。当我们在合并中发行股票时，我们减少了你们在我们所有业务中的持股比例——部分持有的公司如可口可乐、吉列和美国运通，以及所有出色的运营企业。一个体育界的例子可以说明我们面临的困境：对于一支棒球队来说，获得一位预期击球率.350的球员几乎总是一件好事——除非球队必须交出一位.380的击球手来促成这笔交易。

由于我们的阵容满是.380的击球手，我们一直尽量以现金进行收购，在这方面我们的记录好得多。从1967年收购国民保险开始，接着还有喜诗糖果、布法罗新闻报、斯科特·费策和盖可保险（GEICO）等等，我们以现金收购了一系列大型企业，它们在被我们买下后的表现简直令人难以置信。这些收购为伯克希尔创造了巨大的价值——事实上远超我收购时的预期。

我们相信，从我们现有的业务和管理层”向上换手”几乎是不可能的。我们的处境与卡美洛的莫德雷德恰恰相反——关于莫德雷德，桂妮薇尔曾评价说：“我唯一能为他说的好话是，他一定会找到好对象结婚，因为每个人都比他强。“对伯克希尔来说，找到好对象结婚极其困难。

所以你可以确定，查理和我将来会非常不情愿发行股票。在某些情况下我们不得不这么做——当某些理想收购对象的股东坚持要获得股票时——我们会提供一个有吸引力的现金选项，以尽可能多地吸引卖方选择现金。

与上市公司合并给我们带来了特殊的问题。如果我们要向收购对象提供任何溢价，必须具备两个条件之一：要么我们自己的股票相对于收购对象被高估了，要么两家公司合在一起后的盈利预计会超过它们分别运营时的总和。从历史上看，伯克希尔很少被高估。在当前的市场中，被低估的收购对象更是几乎不可能找到。另一种可能性——协同效应——通常也不现实，因为我们希望被收购方在被买下后照旧运营。加入伯克希尔通常不会增加它们的收入或降低它们的成本。

事实上，如果被收购方一直在授予期权作为薪酬方案的一部分，那么它们报告的成本（但非真实成本）在被伯克希尔收购后反而会上升。在这些情况下，被收购方的”利润”被高估了，因为它们遵循了标准的——但在我们看来完全错误的——会计做法，忽略了向员工发行期权的成本。当伯克希尔收购一家发行期权的公司时，我们会立即用一个经济价值等同于之前期权计划的现金薪酬方案来替代。这样，被收购方的真实薪酬成本就从衣柜里被拖出来，如其应然地计入利润。

伯克希尔在上市公司合并中应用的逻辑，应该成为所有买家的计算方式。除非（a）买方的股票相对于卖方被高估了，或（b）两家企业合并后的盈利将超过各自独立运营的总和，否则支付收购溢价对任何买家都没有意义。可以预见，收购方通常会选择第二个论点，因为很少有人愿意承认自己的股票被高估。然而，那些贪婪的买家——以印钞票的速度发行股票的那些——实际上在默认这一点。（而且，他们往往还在运作华尔街版的击鼓传花游戏。）

某些合并中确实存在重大的协同效应——尽管收购方常常为获得这些效应而支付了过高的价格——但在其他时候，预测的成本和收入改善被证明是幻觉。但有一件事是确定的：如果一位CEO对某笔特别愚蠢的收购满怀热情，他的内部团队和外部顾问一定会拿出所需的任何预测来为他的立场辩护。只有在童话故事里，皇帝才会被告知他没穿衣服。

普通股投资

下面我们展示我们的普通股投资。市值超过7.5亿美元的逐一列出。

股份数	公司	成本*（百万美元）	市值（百万美元）
49,456,900	美国运通	1,392.7	4,414.0
200,000,000	可口可乐	1,298.9	13,337.5
21,563,414	迪士尼	381.2	2,134.8
63,977,600	房地美	329.4	2,683.1
48,000,000	吉列	600.0	4,821.0
23,733,198	旅行者集团	604.4	1,278.6
1,727,765	华盛顿邮报	10.6	840.6
6,690,218	富国银行	412.6	2,270.9
	其他	2,177.1	4,467.2
	普通股合计	7,206.9	36,247.7

* 为税务成本基础，总额比GAAP成本低18亿美元。

我们在年内的净卖出量约为年初持仓的5%。在这些交易中，我们大幅减持了一些低于7.5亿美元逐项列示门槛的持仓，也适度削减了部分大额持仓。1997年我们的部分卖出操作旨在根据我们在债券和股票两个市场中看到的相对价值，适度调整债股比例——这种调整在1998年仍在继续。

我们还应指出，我们报告的持仓有时反映的是盖可保险卢·辛普森的投资决策。卢独立管理着一个近20亿美元的股票投资组合，这个组合有时会与我管理的组合有所重叠，偶尔他也会做出与我不同的操作。

虽然我们不试图预测股市的走势，但我们确实在一种非常粗略的意义上尝试为市场估值。在去年的年度股东大会上，当道琼斯指数为7,071点、长期国债收益率为6.89%时，查理和我表示，如果（1）利率保持在当前水平或下降，且（2）美国企业继续获得近年来的出色股权回报率，我们不认为市场被高估。到目前为止，利率已经下降——一个条件已经满足——而且股权回报率仍然保持在异常高的水平。如果它们维持在那个水平——且利率保持在近期水平附近——就没有理由认为股票整体被高估。另一方面，股权回报率能否保持在或接近当前水平，并非确定之事。

1979年夏天，当我觉得股票很便宜时，我在《福布斯》上写了一篇题为《你在股市中为乐观共识付出了很高的代价》的文章。当时弥漫着怀疑和失望情绪，我的观点是投资者应该为此感到高兴，因为悲观情绪将价格压至了真正有吸引力的水平。然而现在，我们有了一个非常乐观的共识。这并不一定意味着现在不是买股票的好时机：美国企业现在赚的钱远多于几年前，而且在利率更低的环境下，每一美元的利润都变得更有价值。但是，今天的价格水平已经实质性地侵蚀了本杰明·格雷厄姆所定义的智慧投资基石——“安全边际”。

在去年的年报中，我讨论了我们最大的持仓可口可乐。可口可乐继续在全球扩大其市场主导地位，但不幸的是，公司失去了为其卓越表现负责的领导人。罗伯托·戈伊苏埃塔——自1981年起担任可口可乐CEO——于10月去世。在他去世后，我读了他过去九年间写给我的每一封——共100多封——信件和便条。那些信息完全可以作为商业和人生成功的指南。

在这些通信中，罗伯托展示了一种杰出而清晰的战略愿景，始终以增进可口可乐股东福祉为目标。罗伯托知道自己要把公司带向何方、如何到达那里、以及为什么这条路径对其股东最有利——同样重要的是，他有一种实现目标的迫切感。他寄给我的一张手写便条中的一段话说明了他的心态：“顺便说一句，我已经告诉奥尔吉塔，你称之为专注的东西，她一直说是痴迷。我更喜欢你的说法。”

和所有认识罗伯托的人一样，我将深深地怀念他。

罗伯托本着对公司的关切，在看似还远未必要的时候就为权力的无缝交接做好了准备。罗伯托知道道格·艾维斯特是接班的合适人选，多年来他与道格密切合作，确保变革到来时不会有丝毫动力的损失。在道格的领导下，可口可乐公司将和在罗伯托时代一样势不可挡。

可转换优先股

两年前，我向你们更新了我们在1987-1991年间通过私人配售购买的五笔可转换优先股的状况。在那份较早的报告中，我们已实现了出售冠军国际持仓的小额利润。剩余四笔优先股投资包括两笔——吉列和第一帝国州公司——已转换为普通股并有大额未实现收益，以及另外两笔——全美航空和所罗门公司——一直是麻烦不断。有那么一段时间，后两者让我不禁哼起一首乡村歌曲的歌词：“如果你不走，我怎么想念你？”

自那份报告以来，四笔持仓的价值都大幅增长。吉列和第一帝国州公司的普通股均大幅上涨，与两家公司的出色业绩一致。到年底，我们1989年投入吉列的6亿美元已增值至48亿美元，而1991年投入第一帝国州的4,000万美元已升至2.36亿美元。

与此同时，我们的两个落后者以非常重要的方式重获生机。在一笔最终回报了其长期受苦股东的交易中，所罗门公司最近与旅行者集团合并。伯克希尔的所有股东——包括我个人——都深深感谢德里克·莫恩和鲍勃·德纳姆。首先，他们在1991年所罗门丑闻后拯救了公司免于灭亡；其次，他们恢复了公司的活力，达到了足以吸引旅行者集团收购的水平。我常说我希望与我喜欢、信任和敬佩的高管共事。没有比德里克和鲍勃更符合这一描述的人了。

伯克希尔在所罗门投资中的最终结果要到一段时间后才能完全计算，但可以肯定的是，结果将远好于我两年前的预期。回首往事，我把自己在所罗门的经历看作既引人入胜又富有教益的——尽管1991-92年那段时间，我的感受就像那位戏剧评论家写的：“这出戏我本来可以欣赏的，可惜我的座位不好。它正对着舞台。”

全美航空的复活堪称奇迹。关注过我在这笔投资中所作所为的人都知道，我编纂了一份没有任何成功污点的记录。我最初购买这只股票就是错误的，后来反复尝试以半价脱手也是错误的。

公司有两个变化与其惊人的反弹同时发生：（1）查理和我离开了董事会；（2）斯蒂芬·沃尔夫成为了CEO。幸运的是，对我们的自尊来说，第二个事件才是关键：斯蒂芬·沃尔夫在这家航空公司取得的成就令人叹为观止。

全美航空还有很多工作要做，但生存不再是问题。因此，公司在1997年补齐了我们优先股的所有欠付股息，并额外支付了利息以补偿我们遭受的延迟。此外，公司的普通股从4美元的低点攀升至73美元的近期高点。

我们的优先股已被通知在3月15日赎回。但公司股价的上涨使我们不久前还认为毫无价值的转换权变得极有价值。现在几乎可以确定，我们的全美航空股份将产生不错的利润——前提是排除我购买胃药的开销——而且利润甚至可能相当丰厚。

下次我做出重大的愚蠢决策时，伯克希尔的股东们就知道该怎么办了：给沃尔夫先生打电话。

除了可转换优先股之外，我们在1991年还进行了另一笔私募投资——3亿美元的美国运通Percs。这种证券本质上是一种普通股，在头三年有一个权衡：我们在此期间获得额外的股息，但我们能实现的价格升值也被设定了上限。尽管有上限，这笔投资已被证明利润极其丰厚，这要归功于你们董事长的一步操作，结合了运气和技巧——110%是运气，余下的才是技巧。

我们的Percs将在1994年8月转换为普通股，在转换前的那个月，我一直在琢磨是否该在转换后卖出。继续持有的一个理由是美国运通杰出的CEO哈维·戈卢布，他似乎有能力最大化公司的潜力（后来事实证明了这一判断——而且是以压倒性的方式）。但那个潜力有多大是个问号：美国运通面临着以Visa为首的大量信用卡发行商的无情竞争。权衡各种论点之后，我倾向于卖出。

就在这时，运气来了。在那个决策之月，我在缅因州Prouts Neck和赫兹公司的CEO弗兰克·奥尔森一起打高尔夫。弗兰克是一位出色的管理者，对信用卡业务有着深入的了解。所以从第一洞开球起，我就不停地向他请教这个行业。到第二个果岭时，弗兰克已经说服我美国运通的公司卡是一个极佳的特许经营权，我也决定不卖了。在后九洞，我变成了买家，几个月内伯克希尔就持有了该公司10%的股份。

我们现在在美国运通的股票上有30亿美元的收益，我自然对弗兰克感激不尽。但我们共同的朋友乔治·吉莱斯皮说我搞错了感激的对象。毕竟，他指出，是他安排了那场球赛，并把我分到了弗兰克的那一组。

季度报告

在去年的信中，我描述了我们在邮寄季度报告方面不断攀升的成本，以及将它们送达”街名”登记股东时遇到的问题。我征求了你们的意见——鉴于我们现在已经在互联网上我们的网站 www.berkshirehathaway.com 发布季度和年度报告——是否有必要继续印刷报告。回复的股东相对较少，但很明显至少有少数想获取季度信息的股东对从互联网获取信息不感兴趣。作为一个终身的技术恐惧症患者，我完全能理解他们。

然而，出版季度报告的费用持续膨胀，因此我们决定只向提出要求的股东寄送印刷版。如果你希望收到季度报告，请填写随本报告附上的回复卡。同时请放心，所有股东将继续收到印刷版的年度报告。

喜欢电脑的人应该看看我们的主页。上面有大量关于伯克希尔的最新信息，以及自1977年以来的所有年度信函。此外，我们的网站还包括许多伯克希尔子公司主页的链接。在那些网站上，你可以更多地了解子公司的产品——没错——甚至还可以在线下单。

我们被要求在每个季度结束后不迟于45天向SEC提交季度信息。我们在互联网上发布通信的目标之一是，在市场关闭时，将这些重大信息——以完整详细且未经媒体过滤的形式——同时提供给所有感兴趣的各方。因此，我们计划在三个周五——5月15日、8月14日和11月13日——向SEC提交1998年的季度信息，并在当晚将同样的信息发布到互联网上。这一程序将使我们的所有股东——无论是直接登记还是”街名”登记——站在平等的基础上。同样，我们将在1999年3月13日星期六将1998年年度报告发布到互联网上，并在大约同一时间邮寄。

股东指定捐款

约97.7%的合格股份参与了伯克希尔1997年的股东指定慈善捐款计划。捐款金额为1,540万美元，3,830家慈善机构为受益者。

自这项计划实施17年来，伯克希尔已根据股东的指示累计捐款1.131亿美元。伯克希尔其他的捐赠由子公司进行，它们延续着被收购前已有的慈善模式（但其前任所有者自行承担了个人慈善事业的责任）。1997年，我们子公司总计捐款810万美元，其中包括440万美元的实物捐赠。

每年都有少数股东因为没有在规定的登记日期前将股份登记在自己名下，或未能在允许的60天期限内将指定表格交还给我们而错过了捐款计划。查理和我对此感到遗憾。但如果回复迟到，我们必须拒绝，因为我们不能为某些股东破例而拒绝为其他人破例。

要参加未来的计划，你必须持有登记在实际所有人名下而非经纪人、银行或存管机构代名人名下的A类股票。截至1998年8月31日未如此登记的股份将不符合1998年计划的参与资格。收到我们的捐款表格后请立即寄回，以免被搁置或遗忘。

年度股东大会

伯克希尔的伍德斯托克周末今年将在5月2日至4日举行。压轴大戏是年度股东大会，将于5月4日星期一上午9:30开始。去年我们在阿克萨本体育馆举行大会，工作人员和与会者对场地都非常满意。唯一的危机是：大会前一晚我失声了，实现了查理最疯狂的幻想。当第二天早上我恢复了声音出现时，他受到了沉重的打击。

去年约有7,500人参加了大会。他们来自全部50个州以及16个国家，包括澳大利亚、巴西、以色列、沙特阿拉伯、新加坡和希腊。算上几个溢出会议室，我们相信可以容纳超过11,000人，考虑到我们的股东人数已显著增加，这应该足够今年使用了。阿克萨本的停车位充裕；音响效果出色；座位舒适。

星期一早上7点开门，8:30我们将再次首映由我们CFO马克·汉堡制作的电影大片。大会将持续到下午3:30，中午有短暂的休息。这段间歇可以让精疲力竭的人悄悄离开，也让铁杆粉丝们有时间在阿克萨本的小卖部吃午餐。查理和我喜欢回答股东的问题，所以把你想问的都带来吧。

伯克希尔的产品将再次在会场外的大厅出售。去年——不是我特别关注这些——我们再次创下销售纪录，卖出了2,500磅喜诗糖果、1,350双德克斯特鞋、75,000美元的世界图书及相关出版物，以及888套Quikut刀具。我们还接受了一个印有伯克希尔标志的新系列服装的订单，售出了约1,000件Polo衫、卫衣和T恤。在今年的大会上，我们将推出1998年系列。

盖可保险将再次设立展位，配备来自各地区办事处的明星员工。来看看转投盖可能否为你省钱。约40%前来咨询的人发现可以节省保费。这个比例不是100%，是因为不同保险公司的承保判断不同，有些公司比我们更青睐住在特定地区或从事特定职业的驾驶员。但我们相信，在面向所有人销售保险的全国性保险公司中，我们提供最低价格的频率高于任何其他公司。在随报告附上的盖可保险资料中，你会看到我们现在在38个州为股东提供最高8%的特别折扣。我们还有待批的申请，将在其他州扩展这一折扣。

随附的代理材料中有一份附件说明了如何获取大会入场证。我们预计人数众多，请尽早预订机票、酒店和租车。美国运通（800-799-6634）很乐意协助你安排行程。和往常一样，我们将在大型酒店安排大巴接送参加大会，并在会后送你前往内布拉斯加家具城、博希姆珠宝和机场。不过，你可能会发现自己开车更方便。

内布拉斯加家具城主店位于距离阿克萨本约一英里处的一块75英亩的场地上，工作日上午10点至晚上9点营业，周六上午10点至下午6点，周日中午至下午6点。5月1日至5月5日期间，持大会门票附带优惠券的股东将享受通常仅限员工专享的折扣。

博希姆珠宝通常周日不营业，但5月3日将在上午10点至下午6点为股东特别开放。去年是我们第二好的股东日，仅次于1996年。我把这次退步视为偶然失常，希望你们今年能证明我是对的。查理将现场签名。不过，只有在他签的纸是博希姆珠宝的销售小票时，他才会微笑。希望在周六（上午10点至下午5:30）或周一（上午10点至晚上8点）参观的股东，务必表明自己是伯克希尔的股东，好让博希姆的CEO苏珊·雅克特别欢迎你。我应该补充一下，苏珊1997年的表现非常出色。作为管理者，她是所有者所期望的一切。

周日下午，博希姆门外的商场区域还将为桥牌爱好者准备一个特别节目。在那里，鲍勃·哈曼——三十多年来桥牌界的传奇人物——将接受所有来者的挑战。加入吧，用你的球技让鲍勃刮目相看。

我最爱的牛排馆Gorat’s每年只有一个周日开门——就是伯克希尔年度大会前夜为股东开放。去年餐厅下午4点开始服务，大约凌晨1:30才结束——因为接了1,100个预订而座位只有235个，这是一场耐力考验。如果你预订后无法出席，请务必尽快通知Gorat’s，因为他们为帮助我们付出了巨大努力，我们希望有所回报。预订从4月1日（不能更早）开始，电话402-551-3733。去年因为失声我不得不早离开Gorat’s，但今年我计划悠闲地品味我的半熟丁骨牛排和双份炸土豆饼的每一口。

享用完这顿热身之后，查理和我将前往道奇路以南114街上的冰雪皇后。奥马哈大都会区有12家出色的冰雪皇后门店，但114街的店最适合接待我们预计的大批人群。在该店南边，街道两侧有数百个停车位。而且，这家冰雪皇后将在周日延长营业时间至晚上11点，以招待我们的股东。

114街门店现在由两姐妹——科尼·伯奇和黛布·诺沃特尼经营，她们的祖父于1962年在当时的城市外缘建了这栋楼。她们的母亲简·诺布尔在1972年接手，科尼和黛布作为第三代业主经理人继续经营。简、科尼和黛布周日晚上都会在场，我希望你们能认识她们。如果吃不到Gorat’s的牛排，就来享用她们的汉堡包吧。然后大约八点钟，和我一起来一份”尘土圣代”（Dusty Sundae）作甜点吧。这道甜品是我个人的特制——冰雪皇后将提供我的配方——仅在股东日供应。

5月2日星期六晚上，奥马哈皇家队和阿尔伯克基公爵队将在罗森布拉特体育场进行一场棒球赛。照例，你们的董事长将毫不害臊地利用自己持有球队25%股份的优势，登上投手丘。但今年你们会看到一些新东西。

在过去的比赛中，令观众困惑不已的是，我总是拒绝接球员的第一个暗号。他一直要求我投弧线球，而我总是同样坚定地拒绝。相反，我投出的是一个可悲的快速球，在我最好的日子也只被测出时速8英里（还是顺风）。

我不愿投弧线球背后有个故事。你们中有些人可能知道，坎迪·卡明斯在1867年发明了弧线球，并在全国协会中发挥了巨大威力，他的单赛季胜场从未低于28场。然而，这种投法立刻受到了最高权威的批评——时任哈佛大学校长查尔斯·艾略特宣称：“我听说今年我们哈佛赢得了棒球冠军，因为我们有一个投手能投出漂亮的弧线球。我还被告知，弧线球的目的是故意欺骗击球手。哈佛的业务不是教授欺骗。“（我没有编造这个。）

自从我得知艾略特校长关于这个问题的道德教诲以来，我一直严格克制自己不使用弧线球，无论它对那些可怜的击球手可能造成多么毁灭性的效果。然而，现在是时候让我的因果报应碾过艾略特的教条了，是时候不再有所保留了。请在周六晚上来到球场，惊叹我弧线球的优美弧线吧。

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