伯克希尔·哈撒韦股东信——2007年
伯克希尔·哈撒韦公司
致伯克希尔·哈撒韦股东：
2007年我们的净资产增长了123亿美元，A类和B类股票的每股账面价值增长了11%。过去43年来（即自现任管理层接手以来），账面价值从每股19美元增长到了78,008美元，年复合增长率为21.1%。
总体而言，我们76家运营企业去年表现良好。出现问题的少数几家主要与住房相关，包括我们的砖块、地毯和房地产经纪业务。它们的挫折是轻微和暂时的。
然而，一些大型金融机构却遭遇了令人震惊的问题，因为它们参与了我在去年信中描述的”放松贷款标准”。富国银行CEO约翰·斯坦普夫恰当地剖析了最近许多贷款机构的行为：“有趣的是，这个行业发明了新的亏损方式，而旧的方式似乎已经够用了。”
你也许记得2003年硅谷的一个保险杠贴纸，上面写着”求求上帝，再来一个泡沫”。不幸的是，这个愿望迅速实现了——几乎所有美国人都开始相信房价会永远上涨。只有当潮水退去时，你才能发现谁在裸泳——而我们在一些最大的金融机构看到的景象实在不堪入目。
转到更令人愉快的话题：伯克希尔最新的大型收购——TTI和伊斯卡——在2007年表现出色。伊斯卡是我见过的最令人印象深刻的制造企业。
最后，我们的保险业务——伯克希尔的基石——度过了出色的一年。这个派对已经结束了。保险行业利润率，包括我们的，在2008年肯定会大幅下降。
衡量标准
伯克希尔有两大价值领域。第一是我们的投资：股票、债券和现金等价物。年末这些合计为1,410亿美元。保险浮存金——我们在保险业务中暂时持有的不属于我们的资金——资助了其中的590亿美元。只要保险承保能够盈亏平衡，这笔浮存金就是”免费”的。
伯克希尔的第二个价值组成部分是来自投资和保险以外来源的收益，由我们66家非保险公司提供。
| 年份 | 每股投资额 | 年份区间 | 每股投资复合增长率 |
|---|---|---|---|
| 1965 | $4 | ||
| 1979 | $577 | 1965-1979 | 42.8% |
| 1993 | $13,961 | 1979-1993 | 25.6% |
| 2007 | $90,343 | 1993-2007 | 14.3% |
| 年份 | 每股税前利润 | 年份区间 | 每股利润复合增长率 |
|---|---|---|---|
| 1965 | $4 | ||
| 1979 | $18 | 1965-1979 | 11.1% |
| 1993 | $212 | 1979-1993 | 19.1% |
| 2007 | $4,093 | 1993-2007 | 23.5% |
虽然这些表格有助于了解历史视角和估值，但在预测未来可能性方面完全具有误导性。伯克希尔的过去记录无法被复制甚至接近。
收购
2007年我们在收购方面进展甚微，直到年底非常晚的时候。圣诞节那天，查理和我终于赚到了我们的薪水——签下了伯克希尔历史上最大的现金收购。
这笔交易的种子是1954年播下的。那年秋天，我被雇主——本杰明·格雷厄姆和杰里·纽曼——派去参加布鲁克林的洛克伍德巧克力公司股东大会。一位年轻人杰伊·普利兹克——这位年轻天才的税务高效理念——给我留下了深刻印象。杰伊1999年去世，鲍勃2002年初退休。普利兹克家族决定逐步出售或重组其持有的资产，包括马蒙集团——一家经营125项业务的公司。
我们将以45亿美元购买马蒙集团60%的股权，并在六年内收购几乎全部余下的股份。拜伦·特罗特——高盛的投资银行家——促成了这笔交易。拜伦是罕见的将自己置于客户立场的投资银行家。
企业类型——卓越、良好与糟糕
查理和我寻找的公司应该具备：（a）我们理解的业务；（b）有利的长期经济特性；（c）能干且可信赖的管理层；（d）合理的价格标签。
一个真正伟大的企业必须有持久的”护城河”来保护优异的投资资本回报率。因此，一道强大的屏障——如公司是低成本生产商（GEICO、好市多）或拥有强大的全球品牌（可口可乐、吉列、美国运通）——是持续成功的关键。
让我们看看梦想企业的原型——我们自己的喜诗糖果。我们在1972年以2,500万美元收购了喜诗，当时其销售额为3,000万美元，税前利润不到500万美元。去年喜诗的销售额为3.83亿美元，税前利润为8,200万美元。经营所需资本为4,000万美元。这意味着自1972年以来我们只需再投入3,200万美元。与此同时，税前利润累计达13.5亿美元。正如亚当和夏娃启动了一个最终产生60亿人类的活动一样，喜诗为我们催生了源源不断的现金流。
现在让我们来看糟糕的企业。最糟糕的企业是增长迅速、需要大量资本来推动增长、然后赚很少甚至不赚钱的企业。想想航空公司。航空业对资本的需求自莱特兄弟首次飞行以来一直是永无止境的。如果一个有远见的资本家在基蒂霍克在场，他应该把奥维尔打下来，这将是对后代的巨大恩惠。
总结一下，想想三种”储蓄账户”：伟大的账户支付极高的利率，而且会随时间上升；良好的账户支付有吸引力的利率，新增存款也能赚取这一利率；糟糕的账户既支付不够的利率，还要求你不断存入更多资金以获取这些令人失望的回报。
自我忏悔
我几乎搞砸了喜诗的收购。卖家要价3,000万美元，我坚持不超过2,500万。幸运的是，他让步了。否则，那13.5亿美元就归别人了。
汤姆·墨菲曾打电话给我，以3,500万美元出售达拉斯-沃斯堡的NBC电视台。我知道电视台是类似喜诗的好生意——几乎不需要资本投入且增长前景出色。但我没有听。到2006年，该电视台年税前利润为7,300万美元。为什么我说了”不”？唯一的解释是我的大脑去度假了，忘了通知我。
最后，更大的错误是我在1993年用伯克希尔股票（25,203股A类股）以4.33亿美元收购了德克斯特鞋业。通过使用伯克希尔股票，我将这个错误巨幅放大。这一举动使伯克希尔股东的实际代价不是4亿美元，而是约35亿美元。实质上，我用一个现在价值2,200亿美元的绝妙企业的1.6%去换了一个毫无价值的企业。
保险
保险业务汇总（百万美元）
| 保险业务 | 承保利润 2007 | 承保利润 2006 | 年末浮存金 2007 | 年末浮存金 2006 |
|---|---|---|---|---|
| 通用再保险 | $555 | $526 | $23,009 | $22,827 |
| B-H再保险 | 1,427 | 1,658 | 23,692 | 16,860 |
| GEICO | 1,113 | 1,314 | 7,768 | 7,171 |
| 其他初级保险 | 279 | 340 | 4,229 | 4,029 |
| 合计 | $3,374 | $3,838 | $58,698 | $50,887 |
- GEICO拥有所有保险公司中最宽的护城河，由CEO托尼·尼斯利精心保护和拓展。市场份额达到7.2%，1995年伯克希尔取得控制权时仅为2.5%。
- **通用再保险**在乔·布兰登的领导下恢复了昔日光彩。去年春天乔卸任，塔德·蒙特罗斯成为CEO。
- 阿吉特·贾恩自1986年加入伯克希尔以来，从零开始建立了一个真正伟大的专业再保险业务。
投资
| 股数 | 公司 | 持股比例 | 成本（百万） | 市值（百万） |
|---|---|---|---|---|
| 60,828,818 | BNSF铁路 | 17.5% | $4,731 | $5,063 |
| 200,000,000 | 可口可乐 | 8.6% | 1,299 | 12,274 |
| 48,000,000 | 穆迪 | 19.1% | 499 | 1,714 |
| 303,407,068 | 富国银行 | 9.2% | 6,677 | 9,160 |
| 普通股合计 | $39,252 | $74,999 |
去年我们做了一笔大额出售。2002和2003年伯克希尔以4.88亿美元购买了中国石油1.3%的股份，当时这个价格意味着整个公司估值约370亿美元。查理和我当时认为该公司约值1,000亿美元。到2007年，两个因素大幅增加了其价值：油价显著上涨，中国石油的管理层在增加油气储量方面做得很出色。下半年，公司市值升至约2,750亿美元。于是我们以40亿美元出售了所有持股。
附注：我们为中国石油的收益向国税局缴纳了12亿美元税款。这笔钱支付了美国政府约四个小时的全部开支——国防、社会保障，你名字所能想到的一切。
衍生品
去年我告诉你伯克希尔有62份由我管理的衍生品合约。今天我们有94份，分为两类。
第一类，我们签订了54份合约，如果某些高收益指数中的债券违约，我们需要支付赔款。
第二类涉及我们在四个股票指数上出售的各种看跌期权。这些期权的原始期限为15年或20年。我们已收取45亿美元的权利金。看跌期权只能在到期日行使，到期日在2019年至2027年之间。
虚拟数字——上市公司如何美化利润
许多CEO选择高投资回报假设来计算养老金支出：它让他们报告更高的利润。如果他们是错的——我相信他们是错的——鸡终将回巢，但那将是在他们退休很久之后。
我的搭档查理说得好：“如果你已经三个球打出左边界外了，下一杆就瞄右边一点。“
管理层继任
我们现在已经确定了四位候选人，可以在我之后接管伯克希尔的投资。所有人目前都管理着大量资金，并且都表示了对来伯克希尔的强烈兴趣。候选人年纪从年轻到中年，家境从富裕到富有，所有人都希望为伯克希尔工作的原因超越了薪酬。
（我不情愿地放弃了在死后继续管理投资组合的想法——告别了赋予”跳出框框思考”新含义的希望。）
在84岁和77岁的年纪，查理和我依然幸运得超乎我们的梦想。请在5月3日来奎斯特中心参加我们的年度”资本家的伍德斯托克”。
2008年2月
沃伦·E·巴菲特 董事会主席