巴菲特合伙人信 — 1962年
巴菲特合伙有限公司 基威特大厦810号 内布拉斯加州奥马哈31 1962年7月6日
提醒：
在我1962年1月24日报告1961年业绩的信中，我加入了一个名为”一个预测”的章节。虽然我无意对读者施加残酷和非同寻常的折磨，但完整地重印那段内容也许是值得的：
一个预测
经常读我信的读者（也许我是在自抬身价）会觉得我在谈预测时偏离了正轨。这是我一直回避的事情，在通常意义上我仍然如此。
我当然不会去预测明后两年的整体经济或股市走向，因为我对此毫无头绪。
我认为你可以相当确定，在未来十年中，会有若干年大盘上涨20%或25%，也有若干年下跌同等幅度，而大多数年份则介于两者之间。我不知道它们会以怎样的顺序出现，我也不认为这对长期投资者有多大重要性。
在任何较长的时期内，我认为道琼斯工业指数可能会通过股息和市值增长的组合，产生大约每年5%到7%的复利回报。尽管近年来的经验如此，任何期望从大盘获得远超此水平回报的人，恐怕都将面临失望。
我们的工作是逐年积累相对于道琼斯指数的优势，而不必过多担心某一年的绝对结果是正还是负。我会认为我们下跌15%而道琼斯指数下跌25%的一年，远优于合伙企业和道琼斯指数双双上涨20%的一年。我在与合伙人交流时强调过这一点，看到他们以不同程度的热情点头表示同意。
对我来说最重要的是，你们完全理解我在这方面的思路，并且不仅在大脑层面，而且在内心深处都认同我的观点。
由于我所描述的运作方式，我们相对于道琼斯指数表现最好的年份，很可能出现在下跌或停滞的市场中。因此，我们所追求的优势可能会以差异很大的幅度出现。必然会有我们被道琼斯指数超越的年份，但如果在一个较长的时期内，我们能够平均每年领先十个百分点，我会认为结果是令人满意的。
具体而言，如果某一年市场下跌35%或40%（我觉得在未来十年中的某一年，这有很高的概率会发生——没人知道是哪一年），我们应该只下跌15%或20%。如果一年中市场大致不变，我们希望能上涨大约十个百分点。如果市场上涨20%或更多，我们将很难跟上这个涨幅。这样的业绩如果持续多年，意味着如果道琼斯指数产生每年5%到7%的整体复合收益，我希望我们的结果可能是每年15%到17%。
上述预期可能听起来有些鲁莽，从1965年或1970年的角度来看，它们很可能显得非常如此。最终可能证明我完全错了。然而，我觉得合伙人有权知道我在这方面的想法，尽管这项业务的性质决定了这些预期有很高的出错概率。在任何单独的年份中，偏差可能相当大。1961年就是如此，但幸运的是偏差在好的一面。它们不会都是这样！
1962年上半年
从1961年底到1962年6月30日，道琼斯指数从731.14下跌到561.28。如果在此期间持有道琼斯指数，大约会收到$11.00的股息，因此投资道琼斯指数的整体结果将是亏损21.7%。对于喜欢统计的人，附录A给出了自前身合伙企业成立以来道琼斯指数的逐年表现。
如上所述，下跌的道琼斯指数给了我们大放异彩和积累百分点优势的机会，这些优势加上在上涨市场中仅仅平均水平的表现，将给我们带来相当令人满意的长期结果。我们的目标是道琼斯指数每下跌1%，我们大约下跌1/2%，如果做到这一点，意味着我们拥有一个比几乎任何替代选择都更为保守的股票投资工具。
如附录B所示的前身合伙企业合并业绩，1962年上半年是我们历史上最好的时期之一，在向合伙人分配之前取得了-7.5%的结果，而道琼斯指数的整体结果为-21.7%。这14.2个百分点的优势，如果大盘继续下跌，预计下半年会进一步扩大，但如果市场转向上行，优势可能会缩小。请牢记我一贯的告诫：六个月甚至一年的结果不应被过于当真。短期的衡量会放大业绩中的偶然波动。虽然客观环境促成了一个异常出色的上半年，但必然会有我们相对表现较差的时期。我们的业绩数字不包含对登普斯特风车制造公司控股权益估值的任何变化，尽管近几个月的发展指向可能更高的实现价值。
上半年投资公司表现
过去的信件一直强调我们的信念：作为投资业绩的衡量标准，道琼斯指数并非容易超越的对手。只要资金投资于普通股——无论是通过投资公司、投资顾问、银行信托部门还是自主投资——我们相信绝大多数的投资者都将取得与道琼斯指数大致相当的结果。我们的看法是，偏离道琼斯指数的表现更可能是向差的方向，而非优异的方向。
为了说明这一点，我们一直将道琼斯指数和有限合伙人的业绩与两家最大的奉行普通股投资策略的开放式投资公司（共同基金）以及两家最大的封闭式投资公司进行对比。附录C中的列表显示了五年的结果，你会注意到这些数字与道琼斯指数非常接近。这些公司的总资产约为$35亿。
为了尽快将这封信发出，我们在封闭式公司的结果可用之前就寄出了。然而，两家共同基金的表现都不如道琼斯指数，马萨诸塞投资者信托的整体表现为-23%，投资者股票基金的整体表现为-25.4%。这并不罕见，正如1962年6月13日《华尔街日报》的头版文章”基金对市场”所证实的那样。在研究的17只大型普通股基金中，从道琼斯指数734点的高峰到文章发表日，每一只基金的记录都不如道琼斯指数，尽管在某些情况下落后幅度很小。
上半年受到特别重创的是所谓的”成长型”基金，几乎无一例外地跌幅远超道琼斯指数。在前几年业绩最好的三只大型”成长型”（现在引号更加贴切了）基金——富达资本基金、普特南成长基金和惠灵顿股票基金——上半年的平均整体表现为-32.3%。公平地说，由于它们在1959-61年的出色记录，它们迄今的整体表现仍然好于平均水平，将来也可能如此。然而讽刺的是，正是这种早期的优异表现吸引了大量新投资者涌入，以至于今年糟糕的表现波及的持有人远多于享受到早期优异表现的人。这一经历印证了我的假说：投资业绩必须在一段时期内进行评判，而这段时期应当包括上涨和下跌两种市场。两者都会继续出现；这一点也许现在比六个月前更容易理解了。
在列举投资公司的结果时，我这样做并不是因为我们的运作方式与它们类似，也不是因为我们的投资与它们相似。这样做是因为这些基金代表了管理着非常大规模$200亿证券的专业、高薪投资管理的公众平均表现。我相信，这种管理方式在管理更大规模资金的机构中也是典型的。作为加入合伙企业的替代选择，我相信许多合伙人的投资管理方式会与此类似。
资产价值
上述结果的计算是在分配给普通合伙人和每月向合伙人付款之前的。当然，只要全年的整体结果在市值基础上未达到+6%（差额结转），就不会向普通合伙人进行分配。因此，未提款的合伙人在上半年的市值权益减少了7.5%，而按每年6%的比率提款的合伙人在上半年的市值权益减少了10.5%。如果我们全年的结果低于+6%（除非道琼斯指数大幅上涨，否则这是非常可能的），接受每月付款的合伙人在1962年12月31日的市值权益将会减少。这意味着明年按这一新市值权益的6%进行的每月付款将按比例减少。例如，如果我们全年的整体结果为-7%，一位在1962年1月1日拥有87,000。这一减少源于-7%的结果即500共87,000的市值权益后，明年的每月付款将为$435.00。
以上内容当然不适用于1962年期间收到的预付款，预付款不参与盈亏，只获得固定的6%利息。
附录A
道琼斯工业平均指数
| 年份 | 收盘道琼斯 | 年度变化 | 股息 | 整体结果 | 百分比结果 |
|---|---|---|---|---|---|
| 1956 | 499.47 | — | — | — | — |
| 1957 | 435.69 | -63.78 | 21.61 | -42.17 | -8.4% |
| 1958 | 583.65 | 147.96 | 20.00 | 167.96 | 38.5% |
| 1959 | 679.36 | 95.71 | 20.74 | 116.45 | 20.0% |
| 1960 | 615.89 | -63.47 | 21.36 | -42.11 | -6.2% |
| 1961 | 731.14 | 115.25 | 22.61 | 137.86 | 22.4% |
| 6/30/62 | 561.28 | -169.86 | 11.00（估计） | -158.86 | -21.7% |
附录B
合伙企业业绩
| 年份 | 合伙企业收益 (1) | 有限合伙人收益 (2) |
|---|---|---|
| 1957 | 10.4% | 9.3% |
| 1958 | 40.9% | 32.2% |
| 1959 | 25.9% | 20.9% |
| 1960 | 22.8% | 18.6% |
| 1961 | 45.9% | 35.9% |
| 6/30/62 | -7.5% | -7.5% |
(1) 1957-61年为所有前身有限合伙企业全年运营的合并结果，扣除所有费用后，但在向合伙人分配或分配给普通合伙人之前。 (2) 1957-61年根据前一列的合伙企业业绩计算，按照现行合伙协议中普通合伙人的分配条款进行调整。
附录C
年度结果
| 年份 | 马萨诸塞投资者信托 (1) | 投资者股票基金 (1) | 雷曼公司 (2) | 三大洲公司 (2) |
|---|---|---|---|---|
| 1957 | -11.4% | -12.4% | -11.4% | -2.4% |
| 1958 | 42.7% | 47.5% | 40.8% | 33.2% |
| 1959 | 9.0% | 10.3% | 8.1% | 8.4% |
| 1960 | -1.0% | -0.6% | 2.5% | 2.8% |
| 1961 | 25.6% | 24.9% | 23.6% | 22.5% |
| 6/30/62 | -23.0% | -25.4% | 不适用 | 不适用 |
(1) 根据资产价值的变化加上年内向持有人分配的任何收益计算。 (2) 来自穆迪银行与金融手册——1962年。
累计结果
| 年份 | 马萨诸塞投资者信托 | 投资者股票基金 | 雷曼公司 | 三大洲公司 | 道琼斯 | 有限合伙人 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 1957 | -11.4% | -12.4% | -11.4% | -2.4% | -8.4% | 9.3% |
| 1957-58 | 26.4% | 29.2% | 24.7% | 30.0% | 26.9% | 44.5% |
| 1957-59 | 37.8% | 42.5% | 34.8% | 40.9% | 52.3% | 74.7% |
| 1957-60 | 36.4% | 41.6% | 38.2% | 44.8% | 42.9% | 107.2% |
| 1957-61 | 71.4% | 76.9% | 70.8% | 77.4% | 74.9% | 181.6% |
| 1957-6/30/62 | 31.9% | 32.0% | 不适用 | 不适用 | 37.0% | 160.5% |